Enflasyonun kaynağı üretimdeki düşüş

Büyük merkez bankaları için önemli bir haftaydı. İlk önce, Avrupa Merkez Bankası (ECB), İtalya ve İspanya gibi borç oranı görece fazla olan Avro Bölgesi ekonomilerinde devlet tahvil getirilerinin keskin bir şekilde artması nedeniyle acil toplantı çağrısı yaptı. Bu, 2010-2014 yılları arasındaki Büyük Durgunluktan sonra olduğu gibi, Yunanistan'ın kabusuna yol açan yeni bir devlet borcu krizi tehdidini gündeme getirdi.

ECB şimdi, daha zayıf konumda olan Avrupa hükümetlerini, daha fazla borç satın alarak ve bunun için de para 'basarak' finanse etmenin yollarını arıyor. İroniktir ki parasal genişlemeyi sonlandırdığını ve hızlanan enflasyonu kontrol etmek için temmuz ayında faiz oranlarını artırmayı planladığını açıklayan ECB, şimdi İtalya gibi genişlemeye geri dönmek zorunda kaldı.

Ardından ABD Merkez Bankası (Fed), hızlanan enflasyonu kontrol etmek amacıyla politika faizinde 75 baz puanlık büyük bir artış duyurdu. İngiltere Merkez Bankası da çift hanelere doğru giden enflasyonu kontrol etmek için politika faizini yükselterek ABD’ye katıldı.

YALNIZCA JAPONYA DİRENİYOR

Yalnızca Japonya Merkez Bankası (BoJ) politika faizini artırmaya direnerek, zaten zayıf ve nispeten düşük enflasyona sahip olan durgunluk ekonomisini koruma yolunu tercih etti. Ancak BoJ, faiz oranlarını diğer ülkelerden çok daha düşük tutarak, yenin dolar ve avro cinsinden fiyatının düşmeye başladığını kaydetti. Bunun Japon ihracatçılarına yardımı olabilir, ancak aynı zamanda ithal enflasyona da katkıda bulunur. Gerçekten de, yabancı yatırımcılar Japon devlet tahvillerini satarken (hükümet borcunun GSYİH'ye oranı şu anda yüzde 270'tedir), BoJ'un hükümet harcamalarını finanse etmek için daha fazla tahvil satın alması gerekmektedir.

FAİZ ARTIŞI ENLFASYONU SOĞUTMAK İÇİN

Merkez bankalarının ‘politika faizi’; bankalar, hane halkları ve şirketler için faiz oranının zeminini belirlemektedir. Diğer alanlarda faiz, bu politika faizine nispetle artar. Ve Fed’in 75 baz puanlık faiz artışı, ABD’nin 28 yıldır tek seferde yaptığı en yüksek zam oranıdır.

Görünürde, merkez bankası politika oranlarını yükseltmenin amacı, bankalar, hane halkı ve şirketler tarafından borçlanma için faiz oranlarını zorlamaktır. Bu, nihayetinde evlere, tüketici ürünlerine ve hisse senedi ve tahvil gibi finansal varlıklara yapılan yatırımları ve ayrıca ekipman, bina ve yazılıma yapılan üretken yatırımları azaltacaktır. Bu da sözde genel talebi eninde sonunda soğutacak ve böylece enflasyon oranları düşecektir.

Ama işe yarayacak mı; hatta dahası, büyük ekonomilerde bir çöküşe yol açmadan işe yarayacak mı? Cevap, kısmen enflasyonun yükselmesine neden olan ana akım argümanları kabul edip etmemenizde yatıyor.

PARASALCI TEORİ

İlk ana teori parasalcıdır; yani merkez bankaları mal çıktısına göre çok fazla para 'bastırır': 'çok fazla para az malın peşinde koşar'; ve böylece fiyat enflasyonu yükselir. Merkez bankaları oranları yükseltir ve bastıkları para miktarını azaltırsa, enflasyon düşecektir. Fed Başkanı Jay Powell, merkez bankalarının enflasyonu nasıl kontrol edebileceği üzerine Fed’in son Parasal Raporunu  ABD Kongresi'ne açıklarken hala parasalcı yaklaşımı benimsiyor gibi görünüyor: “Uzun vadede enflasyon oranı öncelikle para politikası tarafından belirlenir ve dolayısıyla Komite enflasyon için daha uzun vadeli bir hedef belirleme yeteneğine sahiptir.”

Yok canım? Son 60 yılın tüm kanıtları, para politikasının enflasyonun veya enflasyonun düşmesinin itici gücü olmadığını ve en iyi ihtimalle ikincil bir tepki faktörü olduğunu gösteriyor. Gerçek itici güç, bir ekonomideki üretken çıktı ile kapitalist şirketlerden ve işçi hanelerinden elde edilen gelirlerin yarattığı talep arasındaki ilişkidir.

KEYNESCİ ARGÜMAN

Ancak bu, enflasyon düzeyine ve özellikle çok fazla 'ücret baskısı' tarafından oluşturulan talebin 'toplam talep' olduğu anlamına gelmez. Bu, enflasyon için Keynesci argümandır: Maliyetler üzerinde 'aşırı talep' ve 'ücret baskısı'. Keynesçi 'aşırı talep' teorisinin en son temsilcisi, eski ABD Hazine sekreteri ve Keynesyen 'sürekli durgunluk' gurusu Larry Summers'tır. COVID çöküşünden çıkmak için kullanılan çok fazla hükümet harcaması nedeniyle 2021'de enflasyon oranlarının artacağını tahmin ediyor. Cevap olarak ise hükümete 'kemer sıkma' çağrısında bulunuyor.

KRİPTO BALONU PATLADI

Öte yandan hızla yükselen faiz oranları beklentisi, finansal varlıklardaki diğer büyük balonu vurdu: kripto para birimleri. Bitcoin fiyatları, madeni para başına 21.000 dolardan bir yılda yüzde 45 düştü. Şimdi kripto madenciliğin bedeli daha pahalı, yaklaşık 25.000 dolar. Yani sadece kripto spekülatörleri değil, aynı zamanda onu benimseyenler de büyük bir darbe alıyor. Kripto para birimlerinin fiat para birimlerine (devlet tarafından oluşturulanlar) alternatif para değil, sadece başka bir spekülatif finansal varlık olduğunun daha fazla kanıtı.

KONUT PİYASASI DEVRİLİYOR

Bir diğer mesele de konut. Geçen hafta, ABD konut ipotek oranları 1987'den bu yana en yüksek artışla yüzde 5,78'e ulaştı, Kasım 2008'den bu yana en yüksek seviye. Bu oran yılın başında yüzde 3,2 iken, bir yıl önce, Federal Rezerv agresif bir giriş yapmadan önce faiz oranlarını yükseltme kampanyasında, 30 yıllık sabit faizli ipotek ortalama yüzde 2,93 oldu.

Ocak ayından bu yana yüzde 3'ten yüzde 6'ya çıkan artış, şimdi 18 milyon daha az hanenin 400.000 dolarlık bir ipotek için hak kazanabileceği anlamına geliyor. Bu, potansiyel talepte yüzde 36'lık bir azalma demek. Ev satın almak isteyenler, artık bunu karşılayabilecek durumda değil. Sonuç olarak, daha önce patlama yaşayan ABD konut piyasaları devrilmeye başladı.

YAVAŞLAMA, COVİD’DEN ÖNCE BAŞLADI

Summers ve Keynesyenlerin yanıldıkları yer, insanların kullandığı mal ve hizmetlerde enflasyon oranını artıran şeyin aşırı talep değil, arzın zayıflaması olmasıdır. Küresel olarak COVID çöküşü sırasında üretilen arz darboğazları, özellikle enerji ve gıdada Rusya-Ukrayna çatışmasıyla daha da ağırlaştı. Rus enerji kaynaklarına yönelik yaptırımlar da yakıt ve ısınma fiyatlarını da tırmandırıyor.

Meselenin bam teli de burada. Küresel üretim büyümesi COVID'den önce çoktan yavaşlamaya başlamıştı. Örneğin petrolü ele alalım. ABD dışındaki petrol üretimi, COVID düşüşünden önce bile yıllarca durağandı ve Rusya-Ukrayna çatışması patlamadan önce hala pandemi öncesi seviyelerin altındaydı.

Verimlilik artışı çok düşüktü ve istihdam artışı yavaşlıyordu. Kapitalist üretim ve yatırım yavaşladı çünkü büyük ekonomilerde sermayenin karlılığı pandemiden önce tarihin en düşük seviyelerine yaklaşmıştı. COVID sonrası yatırım ve üretimdeki toparlanma, yalnızca ekonomiler yeniden açıldıkça ve bastırılmış harcamalar serbest bırakıldıkça ortaya çıkan bir 'şeker patlaması'ydı. Şimdi büyük ekonomilerdeki üretim ve yatırım büyümesinin, canlanan talebe cevap vermek için çok zayıf kaldığı açıkça görülüyor. Enflasyon da bu yüzden fırladı.

ENFLASYONU HIZLANDIRAN ÜRETİMDEKİ DÜŞÜŞ

Bunun bize söylediği, enflasyonu hızlandıran şeyin aşırı talep veya ücret-maliyet baskısı ya da çok fazla para değil, bunun yerine zayıf üretim büyümesi ve üretken varlıklara yetersiz yatırım olduğudur. ABD'deki hanelerden 'aşırı talep' yok. Reel perakende satış büyümesi (yani enflasyon dikkate alındıktan sonra) yataydır.

Ve zaten biliyoruz ki, ücretler tüm büyük ekonomilerde enflasyon oranlarına ayak uyduramıyor. Şimdi ABD'de sözde güçlü istihdam piyasasının bile zayıfladığına dair ilk işaretler var. İşsizlik maaşı başvuruları da artıyor. Dolayısıyla, bir çöküş veya resesyon gerçekleşmediği sürece, merkez bankası zamları enflasyonu kontrol altına almayacak.

VOLCKER’İN FAİZ ŞOKLARI

1970'lerin sonlarında, o zamanki Fed başkanı Paul Volcker'ın agresif faiz oranlarını artırma politikası, merkez bankalarının daha düşük enflasyon sağlayabileceğinin kanıtı olarak sık sık dile getiriliyor. Gerçek şu ki, Volcker'ın zamları, 20. yüzyılın ikinci yarısındaki en şiddetli çöküşlerden birinin (1980-82) yaşanmasına katkıda bulundu ve sonuçta büyük gelişmiş ekonomilerin imalat sektörlerini yok etti. Sonunda enflasyonun düşmesine yol açan durgunluk, üretimdeki düşüş ve artan işsizlikti.

Fed'in Volcker'ın uyguladığı politika artışlarının yarısını bile kabul etmesi durumunda şu anki beklenti bu. Sermayenin karlılığı zaten düşüktü ve büyük ekonomilerde şimdi tekrar düşüyor.  Ayrıca yatırımcılar şimdiden şirket bonolarından milyarlarca dolar çektiler çünkü yakında şirket çöküşlerinin ortaya çıkacağından korkuyorlar.

ÇIKMAZ: STAGFLASYON YA DA DEFLASYON

FT tarafından yakın zamanda yapılan bir analiz, 'değişken kazançları ve yüksek faiz maliyetleri' olan şirketlerin iflas etme riskinin arttığını tespit etti. Bu 'zombi şirketler', faiz oranları iki katına çıkarsa (ki bu birçok merkez bankasının hedefidir) ve karlar yüzde 25 düşerse, ki bu şimdi çok muhtemel görünüyor, toplam şirketlerin yüzde 20’sine ulaşacaklar.

Ve elbette, bu aynı zamanda dünyanın birçok yoksul ülkesinin sahip olduğu  'gelişmekte olan piyasa borcu' denilen şey için de geçerlidir.  EPFR Finans Araştırma kuruluşunun verilerine göre, yılın başından bu yana uzman karşılıklı ve borsada işlem gören tahvil fonlarından 38 milyar dolardan fazla para aktı. Çıkış devam edecek.

Kredi dünyası sıkılaşıyor ve finansal varlık fiyatlarında bir gerileme getiriyor. Aynı zamanda 'reel ekonomi' üretimindeki fay hatlarını da ortaya çıkarıyor. Financial Times’ın bu haftaki bir başyazıda belirttiği gibi: “seçim, stagflasyon veya deflasyonist bunalım arasında.”