Küresel enflasyon düşecek mi?

Küresel enflasyon sarmalı zirveye ulaştı mı? Eğer öyleyse ve enflasyon gelecek yıl düşecekse, enflasyon korkusu sadece anlık bir telaş mıydı? Şimdi gidişat, mal ve hizmet fiyatlarının düşük olduğu daha önceki enflasyon düzeyine geri dönmeye mi başlayacak?

ABD’deki finansal varlık yatırımcılarına sorarsanız, borsaların haziran ortasında en düşük seviyeye geldikten sonra yüzde 20 artmasından sonra durum böyle. Anca öte yandan hem hükümet hem de şirket hisselerinin getirileri sabit kaldı. ABD Merkez Bankası’nın (FED) nisandan beri politika faizini agresif bir şekilde yükselttikten sonra şimdi 2023’e doğru enflasyon düşeceği öngörüsüyle bu tırmanışı durdurmaya başlayacağı bir dönemde piyasalar “FED’in liderliği” denilen şeye inanmış görünüyor.

‘TEPE NOKTASI’ YANILSAMASI

Kuşkusuz, tüketici fiyat enflasyonunun (TÜFE) temmuzda beklenenden fazla yavaşladığı ve haziranda 40 yılın en yüksek seviyesi olan yüzde 9,1'den yüzde 8,5'e düştüğü ABD'de, enflasyonun tepe noktasına ulaştığına dair bazı kanıtlar var. Ancak manşet faiz oranının altına bakıldığında, ABD’de enflasyonun kayda değer bir hızda yavaşladığı o kadar da inandırıcı değildir. Temmuz ayındaki yavaşlamanın temel nedeni düşen benzin fiyatlarıydı. Gıda enflasyonu (yüzde 10,9) ve elektrik fiyat enflasyonu (yüzde 15,2) hızlanmaya devam etti. Ve gıda ve enerjiyi hariç tutularak, sözde “çekirdek” enflasyon oranı yüzde 5,9'da sabit bırakıldı.

Ve ABD dışında da zirveye ulaşıldığına dair çok az işaret var. Avro Bölgesi enflasyon oranı temmuz ayında yıllık bazda yüzde 8,9’a yükselirken, Birleşik Krallık oranı çift hanelere (yüzde 10,1) ulaştı. İngiltere Merkez Bankası 2023'ün başında yüzde 13'ün üzerinde bir tepe noktası öngörürken ve diğer tahminciler yüzde 15'lik bir oran bekliyor. On yıllardır durgunluk ve deflasyon ekonomisi olan Japonya bile temmuz ayında yıllık bazda yüzde 2,6'ya ulaştı. Bu, tüketici fiyatlarında 11 ay üst üste artış ve Nisan 2014'ten bu yana en hızlı yükseliş oldu.

YUMUŞAMA GÖSTERGELERİ SINIRLI

Bununla birlikte, küresel enflasyon oranlarının en azından 2023'te bir ihtimal gevşeyeceğine dair işaretler de bulunuyor. Ham petrol fiyatları hala bir yıl öncesinin yüzde 40 üzerinde seyretmesine rağmen fiyatlar hazirandaki varil başına 120 dolar ile ulaşılan zirveden varil başına 90 dolara düştü. Bu, en azından ulaşım yakıtları açısından enerji fiyatlarını hafifletmiş olmalıdır. Buna karşılık, doğal gaz fiyatları tüm zamanların en yüksek seviyelerinde. Bu, büyük ölçüde Rusya'dan gaz ithalatına bağlı olan Avrupa için özellikle kötü bir haber.

AB, Ukrayna'nın işgali nedeniyle Rusya'ya (enerji yaptırımları dahil) yaptırımlar uygulamaya çalışıyor. Ancak bu, küresel rekabetin fiyatları yükselttiği yeni arz kaynakları aramak anlamına geliyor. Avrupa genelindeki sürekli sıcak hava dalgaları (ısı rekorları kıran kurak bir yazın tetiklediği tarihi bir kuraklık da buna eşlik ediyor) karşısında artan talep ve kısıtlı arz, hidroelektrik ve nükleer enerji üretimini sınırlarken Ren Nehri boyunca enerji sevkiyatını durdurma tehdidinde bulunuyor. Aynı zamanda, Rus Gazprom, türbinlerle ilgili sorunları gerekçe göstererek Kuzey Akım boru hattından geçen akışları (şimdi kapasitesinin yaklaşık yüzde 20'sine kadar) azaltmaya devam ediyor. Dolayısıyla Avrupa'da enerji fiyatları kış yaklaştıkça daha da yükselebilir.

GIDA VE TEDARİK ZİNCİRİ SORUNLARI

Enflasyonun diğer itici gücü gıda fiyatlerı olmuştur. Özellikle Karadeniz üzerinden dünya pazarlarına tahıl sevkıyatına izin vermek için Rusya ve Ukrayna arasında arabuluculuk yapan anlaşmanın ardından, küresel gıda fiyatları, nihayet tüm zamanların zirvesinden düştü. Ancak genel olarak emtia fiyatları geçen yılın bu zamanına göre hala yüzde 50'nin üzerindedir.

Küresel enflasyonun bir başka önemli itici gücü de tedarik zinciri tıkanıklıkları. COVID çöküşünden sonra yaşanan kilitlenmelerin, personel kaybının, bileşen eksikliğinin ve eski haline yavaş yavaş dönen nakliye lojistiğinin neden olduğu bu tedarik zinciri tıkanıklıkları, nihayet bir miktar gevşeme gösteriyor. Buna rağmen, konteyner gemisi ve liman sorunlarının çeşitli göstergelerini ölçen New York Fed küresel tedarik zinciri baskı endeksi (GSCPI), COVID pandemisi başlamadan öncekinden çok daha yüksek seyrediyor.

VERİMLİLİK ARTIŞINDAKİ DÜŞÜŞ

Ve enflasyonun yumuşadığına dair tüm bu kanıtlar, en azından üç nedenden ötürü dikkatli bir şekilde ele alınmalıdır. Birincisi, yükselen fiyatlar, mal ve hizmet müşterilerinden gelen “aşırı talep” ya da kontrolsüz hükümet harcamaları tarafından yönlendirilmediği için, merkez bankalarının enflasyon hızı üzerinde hiçbir denetime sahip olmamasıdır. “Aşırı” olan talep değildir ve fiyat denkleminin diğer tarafı olan arz çok zayıftır. Ve bu noktada, merkez bankalarının bir çekiş gücü yoktur. Politika faiz oranlarını istedikleri kadar artırabilirler, ancak bunun arz sıkışıklığı üzerinde çok az etkisi olacaktır. Ve bu arz sıkışıklığı sadece üretim ve ulaşım tıkanıklıklarından ya da Ukrayna'daki savaştan değil, benim görüşüme göre daha çok büyük ekonomilerin üretkenlik artışındaki uzun vadeli düşüşten kaynaklanıyor.

Dolayısıyla enflasyon oranlarında keskin bir düşüş olmayacağını gösteren ikinci neden, COVID çöküşünden çıkan ekonomilerdeki arzın, mal ve hizmet talebindeki toparlanmaya yeterli yanıt verememesine yol açacak kadar verimlilik artışının yavaşlamış olmasıdır. Örneğin, ABD'de işgücü verimliliği (çalışan başına çıktı), 2022'nin ilk yarısında iki çeyreğe göre yüzde 3 gibi büyük bir düşüş yaşadı. Bu şimdiye kadar kaydedilen en büyük altı aylık düşüş.

ÇÖKÜŞE GİDEN UZUN VADELİ EĞİLİM

Resmi rakamlar bize ABD istihdamının arttığını söylüyor. Ancak aynı zamanda, en son ABD reel GSYİH rakamları, ulusal üretimin bu yılın ilk yarısında düştüğünü gösteriyor. ABD üretkenliğinin düşmesinin aritmetik nedeni budur. Ancak bunun altında yatan nedensel açıklama, ABD ve büyük ekonomilerin çoğundaki uzun vadeli eğilimlerde bulunabilir.

Sürdürülebilir uzun vadeli reel GSYİH büyümesinin anahtarı, yüksek ve artan emek üretkenliğidir. Ancak verimlilik artışı, yirmi yılı aşkın bir süredir ve özellikle 2010'dan bu yana yaşanan Uzun Buhran'dan sonra büyük ekonomilerde sıfıra doğru yavaşlıyor. ABD'de işgücü verimliliği artışı şu anda son 40 yılın en zayıf noktasında. Gerçekten de, COVID pandemisinden önce, dünya ekonomisi on yıllık bir Uzun Buhran'ın ardından zaten bir çöküşe doğru gidiyordu.

ÜRETKEN SEKTÖRLERE YATIRIM DÜŞTÜ

Verimlilik krizi iki faktör tarafından yönlendiriliyor: birincisi, üretken (yani değer artırıcı) sektörlerdeki yatırım büyümesinin üretken olmayan sektörlere (finansal piyasalar, mülk ve askeri harcamalar gibi) kıyasla yavaşlaması. GSYİH'nın bir yüzdesi olarak ABD’nin üretken yatırımları, hem net özel hem de kamu yatırımlarında istikrarlı bir şekilde düştü.

İkincisi, üretken yatırımlardaki bu düşüşün arkasında, finansal varlıklara ve mülklere yatırım yapmaya kıyasla bu tür yatırımların karlılığındaki uzun vadeli düşüş yatmaktadır. Ana değer yaratan sektörlerdeki yatırımların karlılığı 1945 sonrasının en düşük seviyelerine yakındır.

Bu beni enflasyonun düşmesine karşı dikkatli olmamın üçüncü sebebine getiriyor: Artan ücret taleplerinin fiyatları yukarı çekmesi riski. Verimlilik artışı düşük olduğunda, çalışanlar tarafından talep edilen küçük ücret artışları bile, çıktı birimi başına çalışan maliyetlerini keskin bir şekilde artırabilir. Şirketler daha sonra kârlarından bir darbe almaya ve/veya bunu telafi etmek için fiyatları yükseltmeye çalışmak zorunda kalırlar. Sözde bir ücret-fiyat sarmalı ortaya çıkabilir. En azından ana akım teorinin iddiası bu.

KESKİN DÜŞEN REEL CRETLER VE YENİDEN STAGFLASYON RİSKİ

Şimdiye kadar bu gerçekleşmedi. Ve ana akım ekonominin ücret artışlarının mevcut enflasyon hızlanmasına neden olduğu veya hatta gelecekteki ücret artışlarının bunu yapacağı yönündeki suçlaması, tarihsel olarak kanıtlarla desteklenmemektedir.

Bunun yerine, ortalama reel ücretler keskin bir şekilde düşüyor. IMF, ortalama bir Avrupa hane halkının bu yıl yaşam maliyetinde 2021'in başlarında beklenenlere göre yaklaşık yüzde 7'lik bir artış göreceğini tahmin ediyor. Artık Avrupa ve ABD’nin her yerinde çalışanlar, ücret artışı talepleri yoluyla yaşam standartlarını düzeltmeye çalışıyor. Başarılı olurlarsa, bu büyük olasılıkla karı azaltacaktır. Tüm zamanların en yüksek seviyelerine ulaştıktan sonra, ABD kurumsal kar marjları şimdiden düşmeye başladı.

Bu, büyük ekonomilerin 1970'lerin sonundan beri görülmeyen, enflasyon oranlarının yüksek kaldığı ancak üretimin durgunlaştığı bir stagflasyon dönemine girebileceği anlamına geliyor. Gerçekten, durum bundan daha kötü de olabilir. Tam bir küresel çöküş riski artıyor. Merkez bankaları politika faizlerini artırmaya devam ederse, tek yapılacak olan tüketiciler ve şirketler için borçlanma maliyetini artırmak, daha zayıf şirketleri iflasa sürüklemek ve genel olarak talebi bastırmak. Elbette, bu sonunda enflasyonu azaltabilir, ancak yalnızca bir çöküş yoluyla.

IMF’NİN KARANLIK TAHMİNLERİ

2020'deki COVID çöküşünden toparlanma yavaşladı. JP Morgan ekonomistlerinin son verilerine göre dünya ekonomisi bir düşüş içerisinde sallanıyor. Küresel ekonomik faaliyet ölçüleri (küresel PMI çıktısı) 25 ayın en düşük seviyesi olan 50,8'e (50'nin altındaki her şey durgunluktur) düştü. JPM, 50,8 ölçüsünün sadece yüzde 2,2'lik bir dünya ekonomik büyüme oranına eşdeğer olduğunu söylüyor. Bunun "durma hızı"na yakın olduğunu ve Çin, Hindistan ile diğer büyük ekonomileri de kapsadığını unutmayın. Küresel imalat sektörü daralmanın eşiğinde ve hizmet sektörü hızla yavaşlıyor.

IMF'nin en son ekonomik tahmininde belirttiği gibi, “Küresel görünüm nisan ayından bu yana zaten önemli ölçüde karardı. Dünya, sonuncusundan sadece iki yıl sonra, yakında küresel bir resesyonun eşiğine sürükleniyor olabilir.” IMF, küresel ekonomik büyüme tahminlerini düşürdü. Temel tahminine göre, şimdi dünya reel GSYİH büyümesinin geçen yılki yüzde 6,1'den bu yıl yüzde 3,2'ye ve gelecek yıl yüzde 2,9'a (2023) yavaşlaması bekleniyor. 2021'den 2022'ye kadar olan bu tahmin yavaşlaması, 80 yıldır ekonomik büyümede görülen en büyük bir yıllık düşüş! Raporda, “Bu durum, dünyanın en büyük üç ekonomisindeki (ABD, Çin ve Avro Bölgesi) büyümenin yavaşladığını ve küresel görünüm için önemli sonuçları olduğunu yansıtıyor.” denildi. Aynı zamanda, IMF'nin enflasyon oranı tahmini yukarı yönlü revize edildi. Bu yıl enflasyonun gelişmiş ekonomilerde yüzde 6,6'ya, yükselen piyasalarda ve gelişmekte olan ekonomilerde yüzde 9,5'e ulaşması ve daha uzun süre yüksek kalması bekleniyor.

YENİ BİR ÇÖKÜŞE DOĞRU

Ve bunlar, “ezici bir şekilde aşağı yönlü” riskler içeren büyüme için temel tahminlerdir: “Enflasyonun artması ve küresel büyümenin bu yıl yaklaşık yüzde 2,6'ya ve gelecek yıl yüzde 2'ye daha da yavaşlaması riski var ki bu büyümenin 1970'ten bu yana sadece beş kez altına düştüğü bir hızdır. Bu senaryoya göre, hem ABD hem de Avro Bölgesi, gelecek yıl dünyanın geri kalanı için olumsuz zincirleme etkilerle sıfıra yakın bir büyüme yaşayacak.”

Gelişmekte olan ülkelerde durum daha da kötü olacak: “Birçok ülke mali alandan yoksun, düşük gelirli veya yüksek borç sıkıntısı riski altındaki ülkelerin payı, on yıl önce yaklaşık yüzde 20'den yüzde 60'a yükseldi. Daha yüksek borçlanma maliyetleri, azalan kredi akışları, daha güçlü bir dolar ve daha zayıf bir büyüme daha fazla sıkıntıya yol açacak.” Getirisi yüzde 10'un üzerinde olan gelişmekte olan piyasa tahvil ihraççılarının payı 2013'ten bu yana hiç olmadığı kadar yüksek. Durgunluk korkusu şu anda dünya çapında en son 2020'de görülen seviyelerde. En azından, küresel enflasyon oranlarının gelecek yıl bu zamanlar COVID pandemisinden çok daha yüksek olması muhtemel – ve en kötüsü, küresel ekonomi, sonuncudan sadece üç yıl sonra yeni bir çöküşe girmiş olabilir.